بازار سرمايه زير سايه سنگين بانک ها

يکي از مهم‌ترين بازارهاي مالي و به‌نوعي دماسنج اقتصادي کشور که يکي از محورهاي اصلي تامين مالي مورد ‌نياز بنگاه‌هاي اقتصادي به‌شمار مي‌رود، بازار سرمايه است که ناگزير، مسير رشد تأمين مالي به طرز عجيبي با رشد اين بازار عجين شده و نقش آن را نمي‌توان در اين کارزار ناديده گرفت. اين در حالي است که در تأمين مالي بانک‌محور کشور ما، نقش بازار سرمايه بسيار کم‌رنگ بوده و مطابق گزارشات بانک مرکزي، حدود 90 درصد تأمين مالي کشور از طريق شبکه بانکي صورت مي‌پذيرد.

در وضعيت فعلي، بازار سرمايه مي‌تواند با ابزارهايي نظير عرضه اوليه عمومي (IPO)، صکوک شرکتي، سکوهاي تأمين مالي جمعي، شرکت پروژه (سهامي عام)، انواع افزايش سرمايه و انواع صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري فضاي مناسبي جهت تجهيز منابع از سرمايه‌گذاران و تخصيص آن به بنگاه‌هاي اقتصادي مختلف را فراهم آورد و البته که همواره مسير توسعه بازار سرمايه هموار است.

بازارها و ابزارهاي مالي در خدمتِ «سرمايه‌گذاري براي توليد»

شعار برگزيده امسال مقام معظم رهبري را مي‌توان منوط به کارآمدي و نقش فعال بازارها و ابزارهاي مالي در تأمين مالي توليد و جذب هوشمندانه منابع مازاد خرد و کلان به جاي خروج از توليد و ورود به فعاليت‌هاي غيرمولد دانست. يکي از بهترين بسترهايي که امکان مشارکت را جهت سرمايه‌گذاري براي توليد ايجاد مي‌نمايد، ظرفيت‌هاي مطلوب بازار سرمايه است. جايي که مشارکت مردمي را مي‌تواند در امر سرمايه‌گذاري براي توليد به خوبي محقق سازد. لذا اين بستر بايد به گونه‌اي باشد که ابزارهاي آن به بهترين شکل ممکن مؤثر واقع شوند.

به نظرمي‌رسد يکي از الزامات حياتي براي پويايي و رشد پايدار در اقتصاد قوي، وجود ابزارها و ساختارهاي متنوع و کارآمد براي تأمين مالي توليد است. دسترسي بنگاه‌هاي صنعتي به منابع مالي نقشي تعيين‌کننده در افزايش ظرفيت توليد، ارتقاء بهره‌وري و تسريع روند توسعه صنعتي دارد. متاسفانه وضعيت بنگاه‌‌‌هاي اقتصادي کشور به جايي رسيده که تامين مالي طرح‌‌‌هاي توسعه‌‌‌اي و ايجاد خطوط توليدي جديد خود را به فراموشي سپرده و در باتلاق بحران تامين نقدينگي و سرمايه در گردش براي مخارج جاري و کوتاه‌‌‌مدت خود فرو رفته‌اند. يکي از جدي‌ترين چالش‌هايي که در اين رابطه مطرح است، تنوع و کارآمدي ابزارهاي تأمين مالي است. در بخش بعدي سعي شده تا مهم‌ترين عواملي که در کارآمدي ابزارهاي تأمين مالي از طريق بازار سرمايه نقش دارند، بيان گردند.

معيارهاي کارآمدي ابزارهاي تأمين مالي از طريق بازار سرمايه

در رابطه با تقسيم‌بندي ماهيت ابزارهاي تأمين مالي، ما با دو دسته کلي ابزارهاي مبتني بر بدهي (Debt-Based) و مبتني بر سرمايه (Equity-Based) مواجه هستيم. از مهم‌ترين عوامل مؤثر اقتصاد کلان در تأمين مالي، مي‌توان به عواملي همچون نرخ بهره بالا، کسري بودجه دولت، انتظارات تورمي بالا، سياست‌‌‌هاي انقباضي و در نهايت ناکارآمدي ابزارهاي تأمين مالي اشاره نمود. بر کسي پوشيده نيست که راهکارهاي توسعه تأمين مالي در کليه ابزارهاي مالي، عمدتاً معطوف به اقتصاد کلان بوده و به تبع آن، ابزارهاي مالي در شرايط ريسک‌آلود، تورم، بي‌انضباطي مالي و دخالت‌هاي دولت، توان تامين مالي مستمر و کارا را نخواهند‌‌‌ داشت. همچنين بازيگران، ذي‌نفعان، سياستگذاران (دولت و تنظيم‌گران) و نهاد ناظر را مي‌توان ارکان اصلي هر يک از ابزارهاي تأمين مالي از طريق بازار سرمايه دانست که مشابه اجزاي يک چرخ‌دنده، نقش خود را ايفا مي‌کنند. اين چرخ‌دنده زماني موفق خواهد بود که علاوه بر موارد اقتصاد کلاني که بيان شد، خود ابزارهاي تأمين مالي نيز داراي معيارهايي باشند که بتوانند به خوبي نقش خود را ايفا کنند و به نوعي کارآمد باشند. در ادامه 4 مورد از مهم‌ترين اين معيارهاي عنوان و تشريح مي‌گردد.

 تطابق با شريعت

مواردي همچون چالش‌هاي فقهي نرخ در قراردادهاي تأمين مالي، تعدد و تنوع نظرات مراجع تقليد سرمايه‌گذاران و همچنين چالش‌هاي اخذ جرايم ديرکرد ايفاي تعهدات متقاضي از اصلي‌ترين چالش‌هاي تطابق ابزارهاي تأمين مالي با شريعت است. به عنوان مثال يکي ازچالش‌هايي که بيان گرديد، تفاوت ديدگاه‌هاي فقهي مراجع تقليد سرمايه‌گذاران در جزئيات عقود است. تعريف عقد بيع و حدود کاربرد آن در زمينه دارايي‌هاي نامشهود و اعتبارات، از جمله موارد اختلافي ميان مراجع به شمار مي‌آيد. اين مسئله در تأمين مالي شرکت‌هاي خدماتي مي‌تواند از منظر شريعت، نگراني‌ها و موانعي براي برخي سرمايه‌گذاران ايجاد کند. همچنين تأمين سرمايه در گردش بنگاه‌هاي اقتصادي با استفاده از الگوهايي نظير بيع دين و موارد مشابه نيز از اين قاعده مستثنا نبوده و جزئيات قراردادها ممکن است ملاحظات جدي و مهمي را براي سرمايه‌گذاران به همراه داشته باشد. همه اينها باري که بر روي دوش کميته فقهي سازمان بورس و اوراق بهادار است را بيشتر و بيشتر مي‌کند.

تطابق با سياست‌ها، قوانين و مقررات

ابزار جديدي که مورد طراحي قرار مي‌گيرد، بايد با کليه اسناد بالادستي و قوانين و مقررات کشور همسويي و انطباق کامل داشته باشد. قانون بازار اوراق بهادار جمهوري اسلامي ايران، قانون رفع موانع توليد رقابت پذير و ارتقاي نظام مالي کشور، قانون برنامه پنج‌ساله هفتم پيشرفت جمهوري اسلامي ايران و قانون توسعه ابزارها و نهادهاي مالي جديد به منظور تسهيل اجراي سياست‌هاي کلي اصل چهل و چهارم قانون اساسي به همراه کليه دستورالعمل‌ها، مصوبات و الزامات سازمان بورس و اوراق بهادار از مصاديق اصلي اين قوانين و مقررات مي‌باشند که بايد در اقتضائات اجرايي ابزار و تدوين دستورالعمل، همواره در نظر گرفته شوند. به حداقل رساندن بروکراسي و پيچيدگي‌هاي اداري و ساده‌سازي فرايندها در هنگام تدوين دستورالعمل ابزار نيز از ديگر نکات حائز اهميت است تا مشاوران عرضه و پذيرش خدمت تأمين مالي، از صف‌هاي اخذ مجوز سازمان بورس و اوراق بهادار در امان باشند.

نقدشوندگي و بازار ثانويه فعال

نقدشوندگي بالا و بازار ثانويه فعال، ارتباط مستقيمي با جذب سرمايه‌گذار، عمق بازار و کارآمدي آن ابزار دارد. از طرفي صرفاً در نظر گرفتن وجود بازار ثانويه در دستورالعمل‌هاي ابزار، کافي نيست. دستورالعمل اجرايي نحوه انتقال گواهي شراکت در تأمين مالي جمعي در راستاي ايجاد بازار ثانويه گواهي شراکت تأمين مالي جمعي، در زمره دستورالعمل‌هاي اجرايي نشده‌اي است که حدود 5 سال از تدوين آن مي‌گذرد. البته که بايد بازار ثانويه جذابيت‌هاي خاص خود را براي سرمايه‌گذار داشته باشد؛ اين جذابيت به دو عامل وضعيت اقتصاد کلان و جذابيت خود ابزار برمي‌گردد.

نرخ تأمين مالي

نرخ تأمين مالي بايد رقابتي و متناسب با ريسک ابزار باشد؛ چرا که اين نرخ مستقيماً بر جذابيت ابزار براي سرمايه‌گذاران و صرفه اقتصادي آن براي متقاضيان تأمين منابع مالي اثر مي‌گذارد. نرخ تأمين مالي با شرايط تورمي، نرخ بهره بين‌بانکي و چشم‌انداز اقتصادي کشور هم‌راستا مي‌باشد. به عنوان مثال در رابطه با نرخ تأمين مالي انتشار صکوک شرکتي و تأمين مالي از طريق سکوهاي تأمين مالي جمعي، متوسط به ترتيب براي صکوک شرکتي بين 40 تا 43 درصد و براي سکوهاي تأمين مالي جمعي بين 55 تا 60 درصد (البته به تناسب نوع ضمانت‌نامه‌اي که متقاضي تأمين مالي تهيه مي‌کند، ممکن است اين نرخ تغيير کند)، برآورد مي‌گردد. چنين نرخ‌هايي اهداف توسعه‌اي بازار سرمايه را با چالش مواجه مي‌کند و جذابيت‌هاي رقابتي بازار سرمايه نسبت به بازار پول را کاهش مي‌دهد. البته که بخش عمده وجود اين چالش، به وضعيت اقتصاد کلان کشور برمي‌گردد و به نوعي بازتابي از ريسک‌هاي سيستماتيک مي‌باشد.

بنابراين گام آغازين و الزامي در راستاي توسعه و کارآمدي تأمين مالي، شامل رفع چالش‌هاي اقتصاد کلان اعم از بدهي دولت به بانک‌ها، کسري بودجه و انضباط مالي دولت، دخالت‌ها و قيمت‌گذاري‌هاي دستوري، ساز و کار تعيين نرخ بهره و ريسک‌‌‌هاي متعدد موجود بوده و در گام بعدي، اين توسعه ابزارهاي تأمين مالي است که مطابق ويژگي‌هايي که مطرح گرديد، راهگشا خواهد بود و منجر به توسعه کسب‌وکارها و رونق توليد خواهد شد. اتفاقي که به معناي واقعي کلمه، ابزارهاي تأمين مالي از طريق بازار سرمايه را در ريل «سرمايه‌گذاري براي توليد» قرار مي‌دهد و موجب افزايش درآمد ملي و درآمد دولت نيز مي‌گردد.

* عليرضا نجاتي